序

前面两篇我们分析了十二个国家的强制合资法律框架，归纳了投资者在宏观层面应对资源民族主义的策略。然而，宏观策略只有在转化为具体的合同条款时，才能真正落地为法律保护。

本部分将深入合资协议的核心条款设计，从僵局破解机制到退出权安排，从争议解决到风险缓释，逐项解析如何将“被迫合资”转化为“可控合作”。

一、合资协议核心条款设计

（一）战略层：接受非独资股东地位之后的博弈逻辑

1、被迫合资中的博弈本质

在海外投资中，东道国政府往往通过强制持股（如干股）或强制合资要求，使政府或本地合作伙伴持有项目公司超过50%的股权。但在更多情形下，中资企业也可能争取到控股地位（如持股60%—80%），而政府或本地合作方持有剩余股份并附带特殊权利。无论中资企业是大股东还是小股东，核心风险并非来自股权比例本身，而是来自政府干股的特殊表决权、政策变动风险以及合资协议中的权利失衡。

因此，我们需从“持股比例决定论”转向“合同权利防御论”，在不同持股场景下采取差异化的协议保护策略。

当东道国法律强制要求外资企业只能作为小股东时，中资企业面临的不仅是股权比例的缩水，更是控制权、话语权和退出权的全面削弱。然而，接受小股东地位并不意味着全面退让——在合资协议中，小股东可以通过精心设计保护性条款、退出机制和僵局破解安排，在股权劣势之下守住核心利益。

2、持股场景的分类与差异化策略

根据股权比例分布，强制合资架构可分为三种典型场景，每种场景下的风险特征与保护策略存在本质差异：

3、小股东地位下的防御性条款设计

在小股东地位下，保留控制权的核心手段不是股权比例，而是合同权利。以下四项安排尤为关键：

（1）重大事项一票否决权（Veto Rights）

这是小股东最有力的保护工具。一票否决权可使企业在关键事项上制衡其他股东，防止不利于自身的决策。

一票否决权应覆盖的事项清单：

一票否决权属于合同约定的权利，应在股东协议（Shareholders' Agreement）或合资协议（Joint Venture Agreement）中明确写入，并确保其在公司章程（Articles of Association）中有所体现，以增强其对抗第三方的效力。在部分大陆法系国家，章程登记具有公示效力，可将合同权利转化为对世效力。

（2）关键岗位的任命权与“黄金席位”

即使股权不占优势，中资企业仍应争取关键管理岗位的任命权。实务中常见的安排包括：

• 财务控制权：中资企业委派财务总监（CFO）或财务副总经理，实行资金支付的联合签批制度，控制现金流和财务报告；
• 技术控制权：中资企业委派技术负责人或总工程师，掌握核心生产工艺和技术标准，防止技术秘密流失；
• 双重签字制度：重大合同（如标的额超过约定金额）、大额支付（如单笔超过约定金额）须经中资企业指定的高管与本地高管共同签字方可生效；
• 技术委员会：在董事会下设技术委员会，由中资企业专家占多数席位，主导勘探方案、技术路线决策和重大技术变更。

（3）信息权与审计权

小股东必须保留充分的信息获取渠道，包括[1]：

• 定期获取财务报表（月报、季报、年报）的权利，且应明确报表编制所依据的会计准则（建议优先采用国际财务报告准则IFRS）；
• 查阅公司账簿、会计凭证和原始记录的权利，并明确查阅的时间、地点和方式；
• 任命独立审计师对特定事项进行专项审计的权利，审计费用由公司承担或按股权比例分担；
• 参加所有董事会和股东会会议的权利，以及获取所有会议材料、决议草案和会议记录的权利；
• 信息提供的时间要求：财务报表应在会计期间结束后一定期限内提供（如月报15日内、年报90日内），未按时提供信息的违约责任。

信息权是保护性条款的“眼睛”，没有充分的信息，一票否决权将形同虚设。在刚果（金）和马里等执法环境较为复杂的国家，信息权条款还应明确约定信息提供的时间和形式，以及未按时提供信息的违约金计算方式。

（4）小股东的退出通道设计

小股东在合资中处于弱势地位，必须预设明确的退出路径。除后文详述的卖出权（Put Option）外，小股东还应争取：

• 随售权（Tag-Along Right）：当大股东向第三方转让股权时，小股东有权按同等条件参与出售，防止被“抛弃”在不利合伙关系中；
• 强制分红权：约定在满足一定财务指标（如累计可分配利润达到约定金额）后，公司必须进行分红，防止大股东通过不分红、关联交易等方式变相掏空公司；
• 僵局触发退出：在特定僵局情形下（如连续两次股东会或董事会无法形成决议），小股东有权要求大股东按约定价格收购其股权。

4、大股东地位下的边界控制条款设计

当中资企业争取到控股地位时，表面上看主动权在握，但风险并未消失——反而可能更加隐蔽。政府持有的干股（通常为10%—20%且附带特殊表决权）或本地合作方的参股，往往被赋予了章程层面的一票否决权或特定事项的超级投票权。这些特殊权利一旦被滥用，完全可以架空大股东的实际控制权，使中资企业“控股不控权”。

因此，中资企业作为大股东时的保护策略，应从“进攻”转向“防御”，核心是排除政府干股的干扰边界，保障日常运营的自主权。以下是三个关键调整方向：

（1）清晰界定干股行使范围：从“概括授权”到“穷举例外”

在股东协议、合资协议以及公司章程中，必须对政府干股或本地合作方参股的否决权进行正面清单+负面清单的双重限定。

• 正面清单（允许行使否决权的情形）：仅限于国家安全、公共健康、环境灾难、重大刑事违法等法定极端情形，且应要求提供官方书面认定。
• 负面清单（明确禁止介入的事项）：在附件中逐一列明政府干股或本地合作方参股不得干预的商业决策，例如：

我们建议中资企业将正面清单压缩到最小的三类极端情形，而将负面清单写得尽可能详细。负面清单应采用包括但不限于的开放式表述，并定期根据业务实践进行更新。

（2）经营自主权保障条款：明确大股东的单方决定权

在股东协议或合资协议中增加专门条款，明确中资企业作为大股东有权独立决定以下事项，无需经政府或本地合作方同意：

• 批准公司年度经营计划和预算（在董事会通过后备案即可）；
• 任命、考核、解聘公司总经理、副总经理（除非政府或本地合作方依约有权提名个别岗位，且该提名权的行使不得无理拒绝）；
• 决定公司内部组织架构调整和部门设置；
• 批准单项金额低于约定金额（如[X]万美元）的对外投资或合作；
• 决定日常经营中的定价策略、市场推广方案、销售政策。

中资企业应要求政府或本地合作方不得以任何形式无理干预上述事项。无理干预可定义为：无法律或合同依据的书面反对、拖延签署必要文件超过约定期限（如15个工作日）、在董事会或股东会上故意缺席导致无法形成决议、以口头或非正式方式阻止公司正常运营等。

（3）程序性制约：为政府或本地合作方行权设置“减速带”

即使保留政府或本地合作方的否决权，也应通过程序性要求大幅提高其行使成本，防止随意滥用。

• 书面理由要求：政府或本地合作方行使否决权须在收到相关议案后某个工作日内，提供书面理由，并附上支持性证据（如官方文件、技术报告、法律意见书）。
• 独立第三方评估：如果双方对政府或本地合作方行使否决权所提供的支持性证据存在分歧，须由双方共同认可的独立鉴定机构予以评估并出具报告。
• 时间限制：行使否决权的决议必须在30日内正式送达公司董事会，逾期视为放弃；若因逾期导致公司损失的，提出方应承担赔偿责任。
• 滥用后果：因政府或本地合作方无正当理由行使否决权，导致公司错失商业机会、合同违约或成本增加的，政府或本地合作方应赔偿实际损失。

5、持股均衡情形下的对称性保护机制（50:50架构）

在50:50或接近均衡的持股架构中，双方均无绝对控制权，僵局风险最高。此类架构常见于双方资源互补、谈判地位对等的项目中。均衡架构下的条款设计应遵循“对称性保护”原则，即双方享有同等权利、承担同等义务，同时预设高效的僵局破解路径。

（1）轮值治理机制

• 轮值董事长/董事会主席：双方轮流委派董事长，任期各为一年或两年，轮值期间董事长拥有日常经营决策的最终签字权，但重大决策仍需董事会一致同意或超级多数通过。
• 职能分工对称：CEO由一方委派，CFO由另一方委派；技术负责人由一方委派，运营负责人由另一方委派。确保任何一方无法单独控制公司的关键职能。

（2）外部独立董事/监事制度

在董事会中引入1—2名双方共同认可的独立董事（Independent Director），在僵局情形下，独立董事拥有关键事项的决定性投票权（Casting Vote）。独立董事应具备行业经验和中立背景，其任命和罢免需双方一致同意。

（二）操作层：股东协议与合资协议中的“防打入失败”条款

如果说战略层解决的是“接不接受合资”以及“接受后如何定位”的问题，操作层则将战略定位转化为可执行的合同条款，解决的是“如何在合资中不失败”的问题。本部分聚焦股东协议与合资协议中的三大核心模块：僵局破解机制、退出权设计，以及保护性条款的落地。

1、僵局破解机制：当合作方“卡住”时

股东僵局（Deadlock）是最常见的风险场景。当双方在重大决策上无法达成一致时，公司可能陷入运营停滞，甚至走向解散。僵局破解机制的核心功能是：当双方无法就某一重大事项达成一致时，提供一条强制性的“离婚”路径，让一方退出、另一方继续经营，或双方和平分手。

僵局破解机制的多阶段设计：

常见僵局破解机制：

（1） Russian Roulette（俄罗斯轮盘）

一方（“要约方”）向另一方（“受要约方”）发出书面要约，以特定价格购买受要约方的全部股权。受要约方有权在约定期限内（如30日）选择：

• 以该价格向要约方出售其全部股权；
• 或以同等价格购买要约方的全部股权。

该机制的优势在于激励要约方提出公允价格，因为若价格过低，受要约方将选择反向购买；若价格过高，要约方自身将承担不利。适用于双方实力相当、股权价值评估争议不大的情形。

（2）Texas Shoot-Out（德州对决）

双方各自向独立的第三方（如共同委托的律师事务所或会计师事务所）提交密封报价，表明其愿意购买对方股权的价格。第三方在约定时间同时开启两份报价，出价较高的一方（“胜出方”）有权以该价格购买出价较低一方（“退出方”）的全部股权。

该机制的优势在于避免单方定价的主观性，但要求双方均有足够的资金实力参与竞价。适用于双方财务实力较强、对公司价值有独立判断的情形。

（3） Mediator/Expert Determination（调解/专家裁决）

由双方共同认可的独立第三方（如行业专家、技术顾问或资深律师）对僵局事项进行调解或裁决。专家裁决对双方具有合同约束力，但通常不涉及股权交易。适用于技术争议、估值争议等专业性较强的僵局。

2、退出权设计：拖售权、随售权与卖出/买入权

退出机制是合资协议的“安全阀”。当合作关系无法持续或出现更优的退出机会时，明确的退出条款可以避免投资者被“困”在合资公司中。

（1）拖售权（Drag-Along Right）

拖售权主要适用于大股东，赋予其强制小股东以相同价格和条件将股份出售给第三方买家的权利。拖售权的核心功能是消除少数股东“抱持不卖”的障碍，使潜在买家能够获得100%的股权，从而提高整体出售的可能性和溢价。

（2）随售权（Tag-Along Right）

随售权是拖售权的镜像，主要保护小股东。当大股东将其持有的股份出售给第三方时，随售权赋予小股东以相同价格和条件参与出售的权利。

• 适用范围：明确随售权的适用范围——是仅限于控制权变更的交易（即大股东丧失控制权），还是任何大股东转让股份的行为（包括部分转让）；
• 随售通知：约定大股东在启动出售程序时，须向小股东发出“随售通知”（Tag-Along Notice），载明买方信息、交易价格、支付方式等核心条款；
• 随售比例：明确小股东随售股份的比例——通常为按持股比例随售（Pro Rata），或约定小股东有权出售其全部持股；
• 权利协调：协调随售权与优先购买权（Right of First Refusal）的关系——应约定当小股东行使随售权时，各方自动放弃优先购买权，以确保交易顺利进行。

（3）卖出权（Put Option）与买入权（Call Option）

卖出权和买入权是股东之间直接交易的退出工具，具有高度的灵活性。

• 卖出权（Put Option）

赋予小股东在特定条件下强制大股东购买其股份的权利。常见如下触发条件：

• 合资公司未能在约定期限内实现特定经营目标（如投产、达到设计产能、取得矿权续期等）；大股东严重违反股东协议或合资协议（如未经同意转让股份、同业竞争、挪用公司资金）；发生特定“坏事件”（如大股东控制权变更、大股东破产、东道国发生战争或内乱）；合资公司连续一定年度（如三年）亏损或无法分红；发生约定的僵局情形且无法通过僵局破解机制解决。
• 买入权（Call Option）

赋予大股东在特定条件下强制购买小股东股份的权利。常见如下触发条件：

• 小股东严重违反股东协议或合资协议（如未经同意转让股份、同业竞争、泄露商业秘密）；小股东破产或丧失民事行为能力；小股东未按约定履行出资义务；小股东因东道国法律变更丧失持股资格（如国籍限制、制裁）。

(4) 定价机制

卖出权和买入权通常采用以下方式之一：

• 按约定的固定价格（适用于早期项目，但难以反映未来价值变化）；
• 按公允价值（由双方共同认可的第三方评估机构确定，评估基准日为触发事件发生之日）；
• 按特定公式（如净资产倍数、EBITDA倍数、储量倍数等，适用于矿业项目）。

3、保护性条款：分层否决事项清单

保护性条款（Protective Provisions）是股东权益保护的“防火墙”。无论股权比例处于优势还是劣势，均可通过保护性条款锁定对重大事项的参与权或否决权，防止合作方单方面作出损害自身利益的决策。

针对矿业合资项目分层保护策略，不是将所有事项都锁定在“一致决”层面（这可能导致公司决策效率低下），而是将核心事项分层保护，每一层都有中资企业的参与权或否决权：

二、争议解决与风险缓释

（一）争议解决条款设计

争议解决条款是合资协议的“最后一道防线”。在强制合资架构下，争议解决条款的设计尤为重要，因为合作方往往具有政府背景或本地强势地位，当地司法体系可能存在地方保护主义风险。

1、仲裁机构选择

2、仲裁地选择

仲裁地的选择应考虑以下因素：

• 中立性：选择与双方均无密切联系的中立地，避免主场优势；
• 便利性：考虑交通便利、语言沟通、时差等因素；
• 司法支持：选择对仲裁友好的司法管辖区（如新加坡、中国香港、伦敦、巴黎）；
• 执行便利性：考虑《纽约公约》成员国的覆盖范围，以及仲裁地法院对仲裁程序的监督程度。

3、适用法律选择

适用法律的选择应在以下选项中权衡：

• 东道国法律：便于在当地执行，但可能对外资不利，且稳定性不足；
• 国际公约：如《联合国国际货物销售合同公约》（CISG），但适用范围有限；
• 第三国法律：如英国法、瑞士法、新加坡法等中立法律，体系成熟、可预测性强；
• 国际法原则：如《国际商会合同通则》（UNIDROIT Principles），可作为补充解释工具。

在强制合资项目中，尽量避免单一适用东道国法律，而选择中立的第三国法律。公司治理事项（如股东会、董事会职权）适用东道国法律，但通过章程设计将合同化保护条款嵌入公司治理结构。

（二）稳定化条款（Stabilization Clause）

稳定化条款旨在锁定一定期限内的法律和税收条件，防止东道国通过立法变更损害投资者利益。

1、冻结条款（Freezing Clause）

约定合资协议签署时的法律条件（特别是税收、关税、外汇管制、矿权使用费等方面）在协议期内保持不变，东道国不得通过新法律或修订法律改变这些条件。冻结条款应明确适用范围和期限，并排除环境、劳动、公共安全等“警察权”（Police Power）领域的适用，以避免被认定为违反国家主权或国际公共利益。

2、经济平衡条款（Economic Equilibrium Clause）

约定若东道国法律变更导致投资者经济利益受损（如税率提高、新增收费、外汇管制收紧），东道国应给予补偿（如税收减免、延长特许期、直接现金补偿），以恢复投资者原有的经济地位。经济平衡条款比冻结条款更具灵活性，更容易被东道国接受。

3、定化条款的局限性

• 效力争议：部分国家认为稳定化条款违反国家主权原则或“警察权（Police Power）”例外，拒绝承认其效力。2012年UNCTAD《世界投资报告》指出，稳定化条款与东道国监管权（如环境保护、劳工权益）之间存在张力，投资者应在条款中明确排除上述领域的适用。
• 适用范围：通常不适用于环境、劳动、公共安全等“警察权”领域，且不得违反国际强行法（Jus Cogens）。
• 执行困难：即使获得仲裁裁决，执行仍可能面临困难，特别是当补偿涉及政府财政支出时。

三、结语：打入之后，如何生根？

强制合资是东道国保护资源主权、促进本地经济发展的法律工具，也是外国投资者进入受限行业的必经之路。在法律弈局中，“打入”只是第一步——如何在高比例本地持股的架构下保障投资回报、如何在政策变动中守住合规底线、如何在资源民族主义浪潮中实现长期共赢，才是更深层的棋局。

本篇尝试从强制合资的法律框架分析，到合资协议核心条款的设计，再到技术出资、僵局破解、退出机制等“妙手”的嵌入，希望为中资企业提供一套从“被动接受”到“主动掌控”的操作方向。无论中资企业处于小股东、大股东还是均衡持股地位，核心原则始终一致：不能仅靠股权比例来保护自己，必须将保护措施写进股东协议、合资协议和公司章程中。

然而，合资协议的签署只是合作的开始。当中资企业进入合资公司之后，如何在日常运营中保护自身权益——这些“生根”之后的问题，正是矿业投资者需要持续关注的课题。

本篇是“打入”，下一篇我们将聚焦“厚势”——即如何通过合规经营与治理机制的扎实构建，让投资真正站稳脚跟，形成对外部风险的有力防御。

注释：

[1]https://www.osler.com/en/insights/updates/minority-investor-rights-striking-the-right-balance/

原文链接：https://www.ctils.com/articles/26205